導語：2016年左右，以融信為代表的閩系房企異軍突起，主打“高杠桿、高周轉(zhuǎn)、高風險、高溢價”的運營模式。如今新閩系黑馬建發(fā)接棒，其模式有何不同？
2023年1月29日，建發(fā)股份（600153.SH）公告稱，預計將斥資62.86億元收購美凱龍（601828.SH）29.95%的股份，成為控股股東。美凱龍是中國最大的家居裝飾及家具商場運營商。
【資料圖】
建發(fā)股份總部位于福建廈門，由世界500強企業(yè)廈門建發(fā)集團控股，后者由廈門市國資委全資持有。坐廈航的飛機，住悅?cè)A的酒店，買建發(fā)的房產(chǎn)，在不少廈門人心中，建發(fā)集團的業(yè)務(wù)貫穿衣食住行。
建發(fā)股份原本有兩大主業(yè)，供應(yīng)鏈運營和房地產(chǎn)。過去幾年，建發(fā)以黑馬姿態(tài)激進攬地，地產(chǎn)業(yè)務(wù)加速。尤其是在2021年，不少房企陷入現(xiàn)金流困境，建發(fā)大舉拿地114宗，較2020年的75宗同比增長52%。
其2022年半年報透露，上半年已獲取土地40宗，全口徑拿地金額合計約631.34億元。有分析指出，建發(fā)此次收購美凱龍，也打著房地產(chǎn)投資的算盤。據(jù)公告，美凱龍投資性房地產(chǎn)占總資產(chǎn)約7成。
截至2022年9月末，美凱龍經(jīng)營94家自營商場，該部分核心資產(chǎn)主要位于一二線城市核心地區(qū)。不過，在投資者說明會上，建發(fā)強調(diào)這次并購主要從公司整體業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略協(xié)同出發(fā)，并非是供應(yīng)鏈運營或地產(chǎn)單個業(yè)務(wù)主導。
2016年左右，以融信為代表的閩系房企異軍突起，主打“高杠桿、高周轉(zhuǎn)、高風險、高溢價”的運營模式。如今新閩系黑馬建發(fā)接棒，其模式有何不同？
由“還債”切入地產(chǎn)建發(fā)集團成立于1980年，最初是政府下屬的一家外向型投資發(fā)展公司，后向貿(mào)易公司轉(zhuǎn)型。
成立之初的建發(fā)集團已涉足地產(chǎn)業(yè)務(wù)。廈門曾經(jīng)的地標海濱大廈，便由建發(fā)集團和香港一家公司合作開發(fā)。
在建成的十余年內(nèi)，24層高的海濱大廈都是廈門第一高樓。大廈位于鷺江道上，與鼓浪嶼對望，5至7層原是建發(fā)集團的辦公場所。
在建發(fā)集團的發(fā)展史中，地產(chǎn)業(yè)務(wù)還曾作為“救世主”的形象出現(xiàn)。
據(jù)建發(fā)集團編纂的《我們一起走過——建發(fā)三十年》（下稱《建發(fā)三十年》），1995年，建發(fā)集團因參股中瓷公司發(fā)生嚴重虧損，背上沉重債務(wù)，不得不開展房地產(chǎn)自營開發(fā)業(yè)務(wù)來還債。
1988年至1995年間，地產(chǎn)業(yè)務(wù)創(chuàng)利共計8904萬元，經(jīng)濟效益顯著?！督òl(fā)三十年》詳細記錄了公司1980年至2010年的發(fā)展歷程。
早期，建發(fā)集團將貿(mào)易相關(guān)的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)剝離，成立建發(fā)股份，后者于1998年上市。
2007年，建發(fā)股份開始向供應(yīng)鏈運營商轉(zhuǎn)型，由單純依靠價差盈利變?yōu)橥ㄟ^渠道和規(guī)模優(yōu)勢，賺取綜合服務(wù)費、墊資所帶來的利息費等。
與此同時，1999年和2009年，建發(fā)集團兩次將地產(chǎn)業(yè)務(wù)注入建發(fā)股份。目前，建發(fā)股份控股建發(fā)房地產(chǎn)集團有限公司（下稱建發(fā)房產(chǎn)）和聯(lián)發(fā)集團兩個業(yè)務(wù)平臺。建發(fā)房產(chǎn)還持有一家上市公司建發(fā)國際（0198.HK）。
隨著市場成熟，供應(yīng)鏈運營業(yè)務(wù)的利潤空間越來越小。建發(fā)股份供應(yīng)鏈運營業(yè)務(wù)的毛利率水平由2016年的3.79%下降至2021年的1.49%。
在此背景下，建發(fā)股份的地產(chǎn)業(yè)務(wù)被激活。盡管做地產(chǎn)業(yè)務(wù)近三十年，但其早期偏安一隅，主要在閩南地區(qū)發(fā)展。
據(jù)財報，2017—2020年，建發(fā)的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)營收占比均不到兩成，但歸母凈利潤占比卻分別為63.43%、74.34%、66.82%、60.47%。
2020年，建發(fā)踏上加速之路。2021年，建發(fā)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的營收已高達963.05億元，歸母凈利潤達28.78億元。
克而瑞數(shù)據(jù)顯示，常年在40名徘徊的建發(fā)房產(chǎn)，2022年新增土地貨值908.5億元、全口徑銷售金額1703.2億元，躍進全國前十。
2022年廈門土拍收官，建發(fā)共拿地6宗。其中一幅位于湖濱板塊的地溢價率最高，為12%，成交樓面價45203元/平方米。建發(fā)在該地塊建設(shè)的樓盤已于2022年底開盤，限價7.5萬元/平方米，開盤即售罄。
王陽在廈門做地產(chǎn)咨詢，入行近十年，他向南方周末記者表示，建發(fā)近年在廈門海滄區(qū)馬鑾灣板塊拿的地塊，可能也有為土地市場兜底的考慮。
海滄區(qū)馬鑾灣位于島外市場，非熱門板塊。2022年，建發(fā)以底價9.6億元競得一宗位于海滄區(qū)馬鑾灣的地塊，該地塊計價建筑面積4.16萬平方米。
同批次另一塊位于海滄區(qū)的地，由廈門地鐵上蓋投資發(fā)展有限公司以底價競得，這家公司也由廈門國資委控股。
把握轉(zhuǎn)折點建發(fā)股份曾經(jīng)的策略比較保守，沒有與其他兇猛的閩系房企同臺競爭。
據(jù)《建發(fā)三十年》，2007年廈門土拍市場狂熱，但建發(fā)沒有取得“面粉高過面包”的地塊。
之后，建發(fā)抓住土地市場最低潮時機，以底價獲得重慶中醫(yī)藥學院地塊的開發(fā)權(quán)。2009年，在土地市場復蘇前夕，建發(fā)又成功中標廣西一塊用地。這兩塊地的樓面價都低于周邊樓盤現(xiàn)價的1/3，且處于城市成熟地段。
原建發(fā)集團董事長王憲榕曾在接受《人民論壇》雜志采訪時提到，公司在2007年的土地市場中保持冷靜，主要原因是經(jīng)驗?！敖òl(fā)的歷史長，經(jīng)歷過很多坎坷，我們更加注重對宏觀經(jīng)濟形勢轉(zhuǎn)折點的把控?！?/p>
億翰智庫執(zhí)行總裁張化東很早開始關(guān)注建發(fā)，他向南方周末記者表示，建發(fā)大概從2016年起向全國發(fā)展，比如前往長三角拿地，如果以此時間節(jié)點算起，建發(fā)用將近6年的時間成長為千億房企，速度不算特別快。
建發(fā)走出福建，也有一點被動。2016年，意氣風發(fā)的外地房企涌進廈門。據(jù)《廈門日報》統(tǒng)計，當年全市成交16幅商住用地，僅有3幅由本地房企禹洲和海投競得。
當年5月，建發(fā)在蘇州高鐵新城和合肥包河區(qū)各競得一幅地塊，成交價分別為32.26億元、15.92億元，溢價率分別高達103%和350%。
6月，建發(fā)在參與杭州慶隆單元地塊的競拍中，最高報價63.9億元，走到了倒數(shù)第二輪。時任建發(fā)房產(chǎn)杭州公司的負責人在接受浙江在線采訪時表示，此次與金茂在競拍中PK，讓大家開始關(guān)注到了建發(fā)。
但在業(yè)內(nèi)打響名氣的代價是，建發(fā)在三四線城市的去化壓力較大，有的項目造成了減值損失。
據(jù)聯(lián)合資信的評級報告，截至2018年3月底，建發(fā)房產(chǎn)的存貨區(qū)域分布主要以二線及三、四線城市為主，占比82.04%，未來項目去化存在一定不確定性。
建發(fā)股份曾披露，公司2020年度擬對旗下位于福州、天津、杭州、珠海、南京的5個地產(chǎn)項目計提存貨跌價準備22.37億元，將減少公司2020年度歸母凈利潤16.42億元。
2019年后，地產(chǎn)調(diào)控加緊，“三道紅線”出臺，融資渠道收縮，加上新冠肺炎疫情蔓延，不少房企都停下腳步，而建發(fā)依然在熱點城市高溢價拿地。
例如，2021年，建發(fā)聯(lián)合融創(chuàng)以64.52億元拿下上海普陀區(qū)石泉社區(qū)一宗地，溢價率36.15%。上海普陀區(qū)政府為此約談了該項目相關(guān)負責人。
聯(lián)合資信的評級報告指出，截至2022年3月底，建發(fā)房產(chǎn)總可售項目中三線及以下城市占比較高，未來或存在一定的去化壓力。
錢從哪來？背靠實力強大的母公司，建發(fā)股份首先能得到直接輸血。 2021年，建發(fā)集團營收超過7000億元，位列2021年度《財富》雜志世界500強第148位。截至2022年3月末，建發(fā)集團從各主要金融機構(gòu)獲得綜合授信額度為3824.98億元，尚未使用額度有1647.12億元。 截至2022年上半年，建發(fā)集團向建發(fā)股份提供了70.39億元的借款。公告顯示，這筆借款的利率低于銀行同期貸款利率，且公司無需提供擔保。 建發(fā)集團還能依托良好的信用，為建發(fā)股份等提供擔保。截至2022年6月30日，建發(fā)集團為建發(fā)股份、建發(fā)房產(chǎn)、聯(lián)發(fā)集團分別提供了17.5億元、232億元、50億元的擔保金額。 公開資料顯示，建發(fā)系和廈門當?shù)氐慕鹑跈C構(gòu)關(guān)系密切。 福建省第一家信托投資公司——廈門建發(fā)信托投資公司（下稱建發(fā)信托）就是由建發(fā)集團設(shè)立的。據(jù)《建發(fā)三十年》，1988年建發(fā)集團組建房產(chǎn)部需要2000萬元，建發(fā)信托就發(fā)行了2000萬元1年期的債券，全部用于房地產(chǎn)開發(fā)。 建發(fā)信托還籌集了4000萬港元給建發(fā)集團參股投資廈門國際銀行。2000年，建發(fā)信托重組，成為廈門國際信托的股東。 建發(fā)集團的官網(wǎng)顯示，目前公司持有廈門國際銀行3.90%股份，為第五大股東；持有廈門國際信托10%股份，為并列第二股東。 十年前，建發(fā)系將辦公地點搬至面朝大海的建發(fā)國際大廈，樓下不遠處是香山游艇會。大廈毗鄰廈門金融中心，廈門國際信托就在此辦公。 近幾年部分房企融資遇阻，建發(fā)系仍具備強大的融資能力。 據(jù)建發(fā)集團2022年度第四期中票募集說明書，截至2022年11月1日，建發(fā)集團及旗下各公司已發(fā)行約350億元的中票、公司債、超短融等。 建發(fā)股份及建發(fā)房產(chǎn)、聯(lián)發(fā)集團的募集資金用途多為償還借款、補充流動資金。 2022年12月底，建發(fā)股份又公布了150億元可續(xù)期公司債及50億元公司債的計劃。2023年2月，發(fā)改委同意建發(fā)發(fā)行不超過45億元公司債。 另外，作為建發(fā)股份旗下的上市平臺，建發(fā)國際2022年通過兩次配股合計募集了13億港元。根據(jù)公告，八成將用于償還貸款。 從融資成本來看，建發(fā)股份房地產(chǎn)子公司2021年、2022年上半年整體平均融資成本分別為4.5%-5.0%、4.0%-5.0%，處于行業(yè)低位。 值得一提的是，建發(fā)股份還涉足利潤更高的一級土地開發(fā)業(yè)務(wù)。 目前建發(fā)股份一級土地出讓共有后埔——枋湖舊村改造及鐘宅畬族社區(qū)舊村改造兩個項目，均由廈門市湖里區(qū)政府委托建發(fā)股份全資子公司禾山建設(shè)實施。根據(jù)建發(fā)股份的公告，公司主要在2009—2013年及近5年出讓部分土地。 以近5年的情況來看，2018年、2019年，建發(fā)合計出讓屬于后埔——枋湖舊村改造項目的4幅地塊。 這為建發(fā)股份帶來了高額利潤。建發(fā)2018年歸母凈利潤46.72億元，約30%由建發(fā)出讓的兩幅地塊貢獻。2019年11月建發(fā)又成功出讓一幅地塊，為當年度歸母凈利潤（46.76億元）貢獻了約27%。2020年一季度建發(fā)的凈利潤同比增長233.88%，也是因為2019年末出讓的另一幅地塊在當期確認收入并結(jié)轉(zhuǎn)利潤。 2022年8月和12月，建發(fā)又出讓兩幅屬于鐘宅畬族社區(qū)舊村改造項目的地塊，合計成交約75億元。 “國企中的碧桂園”
約5年前，建發(fā)也開始使用提高周轉(zhuǎn)的策略，加快項目開發(fā)和銷售，加速資金回籠。
建發(fā)股份在2018年年報中表示，為更好地適應(yīng)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)快速發(fā)展的管理需求，聯(lián)發(fā)集團推進“集團-區(qū)域-事業(yè)部”三級組織管控模式，項目從拿地到開盤的周期縮短1個月。
據(jù)億翰智庫數(shù)據(jù)，建發(fā)國際2021年全口徑銷售的回款比例約94%，回款比例多年保持在90%以上的水平。
廈門另一家國企地產(chǎn)部的員工告訴南方周末記者，國企以前大約5年做完一個項目，現(xiàn)在普遍已經(jīng)提高周轉(zhuǎn)至3年以內(nèi)。
以建發(fā)股份拿到的廈門市2022P3地塊為例，公司于2022年3月24日競拍成功，當年11月21日就取得了預售證。
“有時候在拿地的當天，建發(fā)的圍擋就擺上去了?！蓖蹶栒f，在同一板塊競爭，越早開盤越有利，建發(fā)就是早開盤、早去化的打法。
王陽還表示，建發(fā)對營銷抓得很緊，內(nèi)部會有激烈的競賽。一位建發(fā)房產(chǎn)的銷售人員也告訴南方周末記者，公司有末位淘汰制，例如連續(xù)三個月排在最后一名，可能會被調(diào)去其他崗位。
多位建發(fā)系員工均向南方周末記者表示，公司內(nèi)部加班很多，且業(yè)績考核嚴格。其中一位說，他以為國企工作比較輕松才去了建發(fā)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)“建發(fā)簡直就是國企中的碧桂園”。
據(jù)《建發(fā)三十年》，建發(fā)集團在1995年就實施了全員勞動合同制。
建發(fā)股份在閩南地區(qū)的銷售狀況一直不錯?！霸趶B門流傳的一句話：建發(fā)在哪里建房，學區(qū)就在哪里?！秉S輝表示，建發(fā)在廈門的口碑很好。黃輝在一家民營房企的福建區(qū)域從事土建工作。
如據(jù)福建省公共資源交易平臺，2023年2月14日，廈門雙十中學海滄附屬學校東嶼校區(qū)公開招標，擬新建1所規(guī)模30班的。
雙十海附是海滄區(qū)的名校。2020年海滄區(qū)東嶼板塊有一幅地塊出讓，正是由建發(fā)股份拍下。建發(fā)在該地塊的樓盤項目為建發(fā)縵云，預計交付時間是2024年。
王陽指出，早期建發(fā)的樓盤供不應(yīng)求，升值空間大，二手房價格大概能比周圍樓盤高出約4000元/平米。
上述地產(chǎn)公司的員工也表示，盡管這幾年行情差，但購房者怕爛尾，國企的樓盤相對還是有優(yōu)勢。
快速擴張下，建發(fā)股份的現(xiàn)金流和債務(wù)都有一定壓力。
截至2022年9月30日，建發(fā)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-217.6億元，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-141.1億元。只有籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為正值，為303.6億元。
2022前三季度，建發(fā)負債合計6119.4億元，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)負債合計4670億元，同比增加17.32%。
黃輝表示，就閩南區(qū)域來看，其實建發(fā)股份2022年拿地數(shù)量要比2021年少，2023年建發(fā)應(yīng)該會集中精力在去化回款上。
建發(fā)國際最新公告稱，公司2022年累計合同銷售金額約1215.2億元（未經(jīng)審核），同比減少6.6%。年初，建發(fā)國際定下的銷售目標為1650億元。
銷售低迷，加上大規(guī)模拿地，建發(fā)股份正面臨增收不增利的問題。其毛利率水平走低，已由2018年35.37%降至2021年16.76%，2022年上半年為15.72%。
